梦想夏乡影逝二度-中信期货:美国压顶沙特托底 原油底部抬升宽幅震荡-梦想夏乡

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梦想夏乡影逝二度-中信期货:美国压顶沙特托底 原油底部抬升宽幅震荡

影逝二度

数据来源:Bloomberg 中信期货研究部

上篇:国际原油市场

一、回忆展望:政治属性升级推动油股和离

去年,政治调控初登舞台,美油美股高度联动。美国制裁伊朗与贸易冲突是影响油价两大主旋律。Ċb;二季度美国宣布制裁伊朗引发油价上行,对中国加征征税触发股价下跌;构成油强股弱格局。为抑制油价上行,特朗普频发推特要求沙特增产;高位密集调控构成推特阻力位,但仍难抵挡三季度末油价向上突破。特朗ⓗ普最终挑选舍弃制裁伊朗,并施压沙特大幅增产;同时美国对中国加征第二轮征税导致宏观风险升级,四季度美油美股同步大跌。特朗普打压油价目标兑现。

2019年,政治干涉成果渐现,美股高位美油低੍位。一季度贸易对话推进缓和宏观风险,美国制裁委内瑞拉和伊朗再度推升地缘风险;美油美股同步上行。年中油股走势开始分化。美国对中国加征两轮征税导致美股短期下行,但美联储三次降息支撑美股止跌续创新高。虽然中东地缘冲突频发及供应大幅中断,油价在需求疲弱及政治压力下延续低位震荡。特朗普期望股强油弱格局兑现。

明年,政治影响连续升级,油价格局或将延续。特朗普面临总统大选,而美国面临最长经济扩张周期尾部高位回落风险。特朗普或连续敦促美联储降息以坚持美股高位;并连续要求低油价以૝防高油价推升通胀压力障碍美联储降息。供需相对均衡背景下,油价或显现底部上移的宽幅震荡:上边界来自特朗普压力,下边界来自沙特抬升油价意愿和页岩油成本支撑。待美国总统大选后,若政治诉求生变,油价边界或将重塑。

图1:油价走势及关键事件回忆

数据来源:CFTC ICE 中信期货研究部

2.2 百年油价:政治决定框架,供需影响节拍

石油价格具有明显的周期属性,不同时期主导因素有所差异。1970年前油价在石油七▣姐妹垄断下长期૟低迷。1970-2000年间欧佩克重夺定价权,产量配额及目标价格政策主导全球油价走势。2000年后全球„经济发展及非欧佩克产能迸发,油价进入宏观供需市场化定价时期。

石油危机抬价期(19મ70-1980)。石油七姐妹垄断期间,油价长期压制低位。1960年欧佩克成立目标夺回定价权并抬升油价。1973年美国与沙←特达成美元结算石油协议后,亦需要抬升油价提振布雷顿森林体系瓦解后低迷的美元需求。

1973年10月埃及进ⓥ攻以色列,为抗议美国扶持以色列,阿联酋宣布对美国禁运并减产¸12%,其余阿拉伯产油国也纷纷禁运÷。OPEC日均产量由3078万桶下降至2145万桶,降幅达30%;油价也从2美元/桶上涨至11美元/桶。油价高位促使欧佩克国家再度增产,1978年已基本复原至危机前产量档次。

1978年伊朗迸发伊斯兰革命,亲美巴列维政权被推翻,什叶派穆斯林领导霍梅尼掌权。1980年4月美国与伊朗断交。9月伊拉克入侵伊朗º,两国互∴攻油田炼厂,切断石油运输管道,出口大幅减少。OPEC日均产量由1977年3107万桶下降至1980年的2685万桶τ;油价则连续上涨至29美元/桶。

图5:欧佩克政策影响油价

数据来源:Bloomberg 中信期货研究部

图9:页岩油产量增幅下降,更多依靠库存井投产填补老井衰减

数据来源:Goldman 中信期货研究部

3.1.3 贸易:美国出口Š重塑贸易流向

2011年美国本土页岩轻油增产初期主供国内使用,炼厂原料开始♠连续轻‘质化。2015年▦美国取消原油出口禁令,原油出口大幅增加;2019年6月创377万桶/日的历史新高,累计出口至超过30个国家。进口减少出口增加,从十月开始已连续数周成为原油和成品油总油品净出口国。

美国以加工传统中东中重质原油的复杂炼厂为主,对本土轻油消化能力有限;可通过出口至⊄更适合加‚工轻质原油的简单炼厂,并置换重油进口调和轻油使用。目前质量类似的进口轻油近乎被完全替代,重油进口仍旧坚持。自欧佩克进口量大幅减少,自加拿大进口基本坚持。

美国出口增加重塑全球贸易流向。美国增量次要流向亚洲及欧洲国家,美国削减进口的西非原油则改道欧洲寻找市场;美国及西非增加对欧洲出口使中东和俄罗斯份额下降,被挤出原油次要流向中国印度等亚洲国家。

图13:美૧国原油进ઘ出口数量质量

数据来源:Bloomberg 中信期货研究部

图17:外汇储备大幅收缩

数据来源:Bloomberg 中信期货研究部

图21:欧佩克实际产量与目标产量差值

数据来源:IEA OPEC 中信期货研究部

4.1.3 短期:成品油需求随经济周期放缓

成品油需求次要取决于经济发展情形,宏观经济从不同角度影响成品油需求。2019年全球经济整体放缓,增长预期连续下调。工业产值大幅回落,减少油品工业需求;全球贸易量同比转负∠,减少油品运输需求。低增长使2019年成品油增速回落:上半年降幅最大,下半年增幅回升;估量明年低基数效应使增速将有所回升。IEA、EIA、OPEC估量2019年需求增长100、76、98万桶/日,明年增长123、137、108万桶/日。

分品种来看,估量2019年汽油、柴油、航煤、石脑油、燃料油需求同比+5%、+3%、+1ⓞ5%、-5%、Ν-11%。∂柴油需求受工业放缓拖累;汽车销×量下滑抑制汽油需求;航煤需求坚持最高增速但增幅放缓;石脑油需求受化工行业放缓及NGL原料替代同比负增;燃料油需求受排放标准提高及贸易量回落连续下降。分地区来看,估量2019年中国、美国、印度需求+58、+5、+15万桶/日。中国坚持最大增量,美国增幅自去年大幅下降,印度增速明显放缓。明年印或将连续贡献次要需求增量来源。

图25:全球油品需求回忆(分地区)

数据来源:Goldman Sachs 中信期货研究部

4.2.2 短期:巴西及挪威投产使供应暂时充足

欧佩克 明年欧佩克将进入本轮减产周期的第四年。沙特作为欧佩克实质领导者,对产量政策具有ષ较大影响力。在特朗普压制油价诉求下,短期产量或将以持稳为主。若非发生油价大跌或需求大幅૞下行,欧佩克或将坚持目前产量档次。若非欧佩克发生大幅供应中断,有有可能应特朗普要求开释产能平抑价格波动。

美国 美国产量市场属性较高,目前油价相对低位档次下,虽能覆盖生产成本,但盈利能力不足。行业盈利要求增加使੢2019年增幅下降,明年若油价坚持低位,产量或连续坚持增长但增幅下降。

挪威 挪威和巴西估量为明年非欧佩克非美产量次要增Þ量来源。北海产量自2000年达到最最高峰后进入连续衰减,直至2012年止跌企稳。2019年10月上线的挪威Johan Sverdrup油田估量将在明年中达到约46万桶/日产量,占挪威供应20%。英国数个小油田投产使明年产量暂时坚持,之后缺乏新项目或将连续衰减。

巴西 2006∉年巴西Santos盆地发觉高储量盐下油田后,市场对巴西增产预期极高;但超深水开采困难使投产时间连续推迟。2010年后Santo大部分增量用来填补Campos油田衰减量。2018-19年约11á5万桶/日FPSO产能上线,估量明年将带来40万桶/日增量。2023年前有88万桶/日产能计划上线,再之后则要取决于新增投资计划落实情形。

图29:挪威和巴西估量为明年非欧佩ਪ克非美产量次要增量来源

数据来源:Bloomberg 中信期货研究部

4.3.2 库存现状:欧佩克去库目标兑现

欧佩克本轮减产周期以库存作为政策衡量目标。2000-2008年需求快速上行,欧佩克跟随调剂产量,被动补充库存坚持低位。2009-2013年需求下行后回升,欧佩克减产

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